见习记者 王志 华夏时报（chinatimes.net.cn）记者杨仕省 深圳报道

科创板成了资本市场最热的风口，结果会不会泥沙俱下？

6月27日，专业从事精密激光焊接的设备制造商深圳市联赢激光股份有限公司 （下称“联赢激光”）向上交所科创板递交了招股说明书。但《华夏时报》记者调查了解到，除了面临业绩出现下滑外，褪去税收优惠和政府补贴后，联赢激光的真实盈利能力要打一半以上的折扣。

香颂资本执行董事沈萌对《华夏时报》记者表示，激光加工设备，在未来制造业精细加工领域，以及制造业转型升级方面都可能会有广阔的前景；但中国企业大多还集中在中低端领域，缺乏高端核心技术。因此，也就难以摆脱中低端重复竞争的现实。

事实上，在激光设备核心器件方面，目前仍是海外公司握有主导权，尤以高功率光纤激光器为最甚。这也导致了中国这一行业内公司对该部分高功率器件的需求较为依赖进口，使得产品整体附加值较小，竞争力较弱。

真实盈利能力折扣过半？

联赢激光成立于2005年9月，前身为深圳市联赢激光设备有限公司；6年后，整体变更为股份有限公司。2015年10月，成功于新三板挂牌。其实际控制人韩金龙 、牛增强分别直接持有公司12.69%、5.65%的股权。值得一提的是，截至2019年4月末，联赢科技股东中的契约型基金、信托计划、资产管理计划等“三类股东”有33家，合计持股6.6169%。

联赢激光主营业务为从事精密激光焊接机及激光焊接成套设备的研发、生产、销售，产品主要应用于动力电池、汽车制造和五金家电等制造业领域。

2016年-2018年，联赢激光分别实现营业收入4.16亿元、7.28亿元和9.81亿元，实现归属于母公司股东的净利润为6871.52万元、8835.5万元和8334.06万元。但2017年、2018年营收增幅同比分别为74.86%、34.84%，增速放缓；净利润方面也是如此，2017年的增速放缓至28.57%后，出现了近5年来业绩的首次下滑，跌幅为5.67%。

需要指出的是，在上述时期内，联赢激光收到的税收优惠分别为2305.77万元、4737.37万元和4389.39万元，相应在归属于母公司股东净利润中占比为33.55%、53.62%和52.67%，这也说明联赢激光在过去两年有超过一半的盈利是来自于税收优惠。此外，2016年该公司还另有1826.49万元的收入来自于政府补助，这部分收入与税收优惠合计在净利润中的占比高达74.58%。

如此算来，联赢激光的真实盈利能力，至少要折扣过半以上。

减产背后的销量下滑

从主营业务收入构成来看，激光焊接成套设备业务是最主要来源。2016年-2018年，该业务分别实现收入31339.09万元、52502.16万元和79507.98万元，在主营业务收入中的占比为78.64%、75.31%和83.92%。但同期内，这一业务的相应成本为16863.27万元、30460.49万元和55151.06万元，过去两年分别上涨了80.63%、81.06%，远高于其收入涨幅（相应数值为67.53%和51.44%）。

在上述时期内，激光焊接成套设备的毛利率分别为46.19%、41.98%和30.63%，逐年下探，整体下滑了15.56个百分点。对此，联赢激光在其招股书把这归结为“大客户议价能力较强”。

激光器及激光焊接机、工作台是联赢激光另外两大业务。过去的3年，前者分别实现收入6494.91万元、8543.17万元和6305.19万元，在主营业务收入中的占比为16.3%、12.25%和6.66% 。不难发现，在对主营业务收入的贡献连年下滑的同时，2018年该业务的收入也下滑了35.49%。后者分别实现收入900.1万元、6278.55万元和5922.83万元，相应在主营业务收入中的占比为2.26%、9.01%和6.25%。

激光焊接成套设备是由是由若干个激光焊接机（激光器）与若干个工作台组成。从产品产能来看，尽管2018年后两者的产销率分别高达102.6%、114.1%，但靓丽的数字也难掩其产量出现下滑这一事实（分别下滑24.68%和30.24%）。而在这之前的2016年，激光器及激光焊接机、工作台的产销率仅为85.3%、69.63%。从数据可以看出，减少产量与其不大尽如人意的产销率关系莫大。

值得一提的是，按照产品来划分的话，2018年联赢激光激光焊接成套设备、激光器及激光焊接机的销量分别下滑了18.07%、28.39%。

此外，过去的3年，联赢激光前五大客户销售额占比分别为30.76%、38.59%和47.9%，攀升较快，也反映了公司对大客户依赖在提升；其中，单2018年，珠海格力智能装备有限公司的采购额就达21479.44万元，占比21.89% ，位居第一。

全资子公司多数亏损

联赢激光处于专用设备制造业的细分子行业激光加工设备制造业，是技术密集型行业。联赢激光在招股书中也表示：“主要依靠核心技术开展生产经营”。但在过去的3年，联赢激光的研发费用分别为3240.04万元、4485.24万元和5111.63万元，相应在营收中占比为7.78%、6.16%和5.21%，呈现逐年下滑态势。

据联赢激光招股书披露，同行业的大族激光这一数值分别为8.23%、7.45%和9%，赢合科技的为5.85%、6.49%和6%。自2017年以来，联赢科技的研发投入比已低于同行业可比上市公司。

另一方面，联赢激光的现金流表现并不好，并且在逐步恶化。2016年-2018年，其经营活动产生的现金流量净额分别为-5880.87万元、-6568.7万元和-19203.6万元。

值得注意的是，联赢激光的资产负债率在2014年-2017年一直呈现上升趋势，由最初的51.26%一路飙升至72.11%。但在2018年，其资产负债率却急速回落至51.22%，为近5年来最低。

对此，沈萌认为，负债率不断增高，也说明了企业营收现金流入状况不甚理想，加上不断继续投入，对资金的需求明显。2018年负债率下降，应该是为了备战科创板而引入了新的投资者和新的资金，因为不太可能会有债主豁免其债务。

联赢激光旗下有联赢软件、惠州联赢、联赢科技、江苏联赢4家全资子公司和“UW JAPAN”1家控股子公司。过去的一年里，有3家全资子公司出现亏损。除了联赢软件实现盈利585.87万元外，惠州联赢、联赢科技、江苏联赢分别亏损19.4万元、115.91万元和1425.44万元。

由于联赢激光并未在其招股书中披露联赢科技和惠州联赢的营收，其具体状况如何？《华夏时报》记者已发采访函至上市公司，截至发稿，未收到回复。

净利率腰斩

2018年，联赢激光在动力电池、汽车及五金、消费电子等领域的收入分别达到75632.8万元、7809.34万元、7786.72万元，在主营业务收入中的占比分别为79.83%、8.24%、8.22%。将时间再往前推两年，联赢激光在动力电池领域的收入分别为21570万元、44095.71万元，相应占比为54.13%、63.25%。不难看出，联赢激光的主营业务收入对动力电池行业更加依赖。

而该行业受国家新能源产业政策的影响较明显，近年来，国家对其补贴政策进行一系列调整，补贴力度有一定程度的减弱，并逐步提高了新能源汽车的补贴技术门槛要求，降低中央及地方补贴的标准与上限。对此，联赢激光在其招股书中表示：“新能源补贴政策的逐步退坡，会给新能源汽车企业、动力电池企业带来一定程度的资金压力，并通过产业链条传导至动力电池设备供应商，从而对公司经营业绩、销售回款情况造成不利的影响。”

这也导致了联赢激光在动力电池领域的客户资金相对紧张，进而采用票据代替现金进行结算，使得公司应收票据余额不断增加，资金回笼缓慢。2016年-2018年，联赢激光的应收票据账面价值分别为2858.79万元、 8240.28万元和19416.83万元，应收账款账面价值分别为13135.11万元、23945.61万元和30363.18万元，两者合计占同期营业收入比例分别为38.43%、44.23%、50.73%，呈现逐年递增趋势。这也意味着联赢激光面临的坏账损失风险被进一步加码。

此外，在上述时期内，联赢激光的存货账面价值分别为49489.14万元、87740.77万元和71121.18万，在流动资产中占比分别为61.44%、64.89%和45.85%。存货余额维持在较高水平，运营资金被大量占用，资金使用效率大大降低。

2016年-2018年，联赢激光的综合毛利率分别为48.34%、44.33%、33.48%，一路走低，整体下滑14.86个百分点。同期内，相应行业平均值为35.54%、37.37%和35.85%，较为稳定。从上述数据对比中可以明显发现，2018年联赢激光毛利率已经低于行业平均值，与之前远高于的境况全然两种场景。联赢激光把毛利率的逐年下降归结为“受产品结构、市场竞争及客户议价能力等因素影响”。

期间，联赢激光的销售净利率分别为16.51%、12.14%和8.49%。2018年相较2016年，已是腰斩。