（报告出品方/分析师：国金证券 满在朋）

1.“激光器+”解决方案提供商，盈利能力长期稳定

1.1 公司产品结构丰富，客户资源优质

公司是国内领先光电精密检测及激光加工智能装备提供商，产品下游应用范围广。

公司核心产品包括激光器、激光/光学智能设备、光纤器件，产品应用在消费电子、集成电路、新能源汽车等行业。

产品覆盖全球多地，客户资源优质。

公司目前有深圳和新加坡两地作为研发、销售中心，产品和服务覆盖亚洲、北美、欧洲等地区，根据公司 22 年中报披露，公司产品已经获得 meta、英特尔、国巨股份、厚声电子、宁德时代、比亚迪等多个行业头部企业认可，下游绑定多家优质客户。

1.2 近年来收入规模呈上升趋势，智能装备类业务盈利能力更强

19-21 收入增长迅速，22 年受疫情影响收入、业绩短期承压。22Q1-Q3 公司营收、归母净 利润分别达 8.1、0.5 亿元，分别同比下滑 6.89%、16.37%；主要系

1）行业竞争加剧，产品价格下行：22 年激光切割市场产品同质化竞争激烈，行业价格战激烈，影响多数厂商毛利率水平；

2）疫情影响下游需求：22 年多地疫情频发导致供应链不畅，下游部分客户订单趋于谨慎，影响业绩释放；

3）22 年疫情影响供应链，推高原材料价格水平，一定程度拖累整体盈利能力。

激光器与激光/光学智能装备贡献主要收入，智能装备类业务盈利能力更强。

根据公告，2019-2021 年两大主业收入合计占比达到 90%/93%/92%。从盈利能力来看，17-21 年公司激光/光学智能装备类业务毛利率水平长期维持在 35%以上，高于激光器产品，随着公司智能装备类产品在新能源、消费电子领域的应用不断拓宽，收入占比有望提升，进而带动整体盈利能力。

1.3 盈利能力维持稳定，长期重视研发投入

毛利率：公司毛利率长期稳定，处于可比公司平均水平。

17-21 年公司毛利率维持在 34% 左右，高于可比公司锐科激光，在同行业对比中处于平均水平，我们认为公司毛利率长期稳定主要得益于：

1）激光/光学智能装备业务占比提升，该类产品毛利率高，该类业务占比提升有望保证公司盈利水平；

2）公司核心产品为 MOPA 脉冲激光器，行业格局良好，且公司处于龙头地位，盈利能力稳固；而可比公司锐科激光、IPG 产品以连续激光器为主，22 年行业价格战激烈影响其他厂商毛利率水平。

净利率：净利率较低主要系公司研发投入大。20-22Q3 公司研发费率分别为 11.8%、12.0%、14.0%，远超竞争对手；而管理费率、销售费率近三年维持稳定。

股权激励绑定核心员工，彰显业绩长期高增长信心。

自公司 2019 年上市以来，杰普特已推出两期股权激励计划，激励对象包括公司董事、高、中级管理人、核心（业务）技术人员等，深度绑定核心骨干。

2020 年 2 月公司推出第一次股权激励计划（限制性股票 302.5 万股，占当时总股本 3.27%）；2021 年 1 月公司推出第二次股权激励计划（限制性股票 116.5 万，占当时总股本 1.26%）。

2.光纤激光器成为主流，国产厂商份额不断提升

2.1 激光器是激光加工核心零部件，下游应用广泛

激光器是发射激光的装置，属于激光加工的核心零部件。

激光器主要由泵浦源（激光能量的源头）、增益介质（激光光子产生的地方）、光学谐振腔（光波在其中来回反射从而提供光能反馈的空腔）三个部分共同组成，普遍用于激光切割、焊接、打标、雕刻等加工工序。

激光器产业链复杂，下游应用广泛。

1）上游：主要包括激光材料及配套元器件；

2）下游：根据 Laser Focus World 数据，产品主要应用在材料加工与光刻、通信与光存储、科研与军事，占比分别为 39%、24%、14%。

2.2 光纤激光器逐渐成为主流，国产替代稳步推进

光纤激光器由于性能优越，被誉为“第三代激光器”，主要优势为：

1）结构优势明显：体积小、可缠绕、散热性好；

2）光学性能优异：谐振腔无光学镜片，性能稳定性高，光束质量高；

3）输出性能：光电转化效率较高、输出功率更大、加工适应性更高。

工业激光器中，由于光纤激光器性能优异，适用性较强，逐渐成为主流。

根据 Laser Focus World 数据表明，近十年市场份额快速提升，全球光纤激光器销售占比由 2015 年 40.8% 提升至 20 年 52.7%，相较于固体激光器、气体激光器、半导体激光器等具备明显的领先地位。

受下游多行业需求驱动，中国光纤激光器的市场规模突破百亿元。根据《2022 年激光产业发展报告》预测，中国光纤激光器市场规模将从 17 年 53.6 亿元增长到 22 年 133.2 亿元，随着锂电、光伏等新能源产业对激光加工的需求刺激，预计市场规模保持增长。

国产光纤激光器厂商崛起，进口替代稳步推进。

我们根据各公司年报数据测算，海外光纤激光器龙头 IPG 光电的市占率从 18 年的 56%下滑至 21 年 28%，随着等国产厂商技术不断提升，国产企业市占率明显提升，锐科激光和杰普特两家公司的市占率从 16 年 9%、3%提升到 21 年的 23%、5%。

2.3 公司为国内 MOPA 脉冲光纤激光器龙头，打破海外垄断

MOPA 脉冲光纤激光器可灵活调节脉宽，应用场景更为广泛、效果更好。脉冲光纤激光器主要采用调 Q、锁模和 MOPA 等结构方案，MOPA 激光器比固定脉宽光纤激光器有用更广泛 的应用场景，可实现在高功率输出的基础上保持更好的光束输出质量，实现激光输出的可调谐和可调制。

公司 MOPA 脉冲光纤激光器国内市占率排名第一，打破海外垄断。

公司在 07 年开始正式立项研发 MOPA 激光器，2010 年开始批量出货 MOPA 光纤激光器，先发优势明显，21 年 MOPA 脉冲光纤激光器销量超过 2 万台，随着下游锂电、光伏领域应用需求不断提升，公司有望进一步实现进口替代。

高功率 MOPA 光纤激光器为未来发展方向。

从整体出货结构上看，低功率激光器基本实现国产替代（国产化率＞99%）。近年国产厂商份额提升主要来源是高功率激光器产品份额提升，国产化率从 16 年 6.56%提升至 21 年 76.19%。

公司 MOPA 光纤激光器单模功率达到 350W，处于业内领先水平。

单模高功率的产品，一方面可在功率一定的情况下达到较高的光束质量，另一方面可作为多模合束高功率光纤激光器的技术基础，因此单模产品较能体现光纤激光器领域的技术实力，公司 MOPA 单模功率已经达 350w，引领高功率 MOPA 光纤激光器国产替代。

3．锂电激光设备需求高景气，公司产品供货头部客户有望进入放量期

3.1 锂电激光设备方兴未艾，市场规模进入扩张期

激光在锂电加工领域优势显著，渗透进整个加工工序。

激光设备因为其独特的加工方式，在锂电加工前、中、后道生产流程中得到广泛应用：

1）前道极片制作：极耳切割、清洗等工序；

2）中道电芯组装：涉及从焊前清洗到密封钉焊接等 5 个工序；

3）后道电池组装：主要是 PACK 焊接和防爆阀焊接。

中国锂电激光设备市场规模持续扩张，25 年将达 220 亿元。

受益于动力电池装机规模持续扩张和激光设备应用提升，根据 GGII 预测，2025 年我国锂电激光设备规模将达 220 亿元，21-25 年行业需求的 GAGR 达 21%。

3.2 公司产品矩阵丰富，拥有动力电池制造所需的全系激光器产品

公司在锂电激光加工领域持续深耕，目前产品组合能提供动力电池制作全套激光加工方案， MOPA 脉冲光纤激光器和连续光纤激光器能覆盖动锂电池机关加工多数环节，覆盖切割、清洗、焊接等加工工序。

MOPA 激光器切割效果、效率满足极片加工需求，且工艺成熟度高，是锂电池极片切割的最优选择。

MOPA 激光机极片加工的优势有：

1）毛刺小：脉宽可调，低脉宽下（20ns），毛刺尺寸小于 10um；

2）热影响小：脉冲频率较高，热影响区间小；

3）切割速度快：高脉冲频率，使得光斑的重叠率提升，叠加 100W 功率输出，切割效率较高（2800mm/s）。

公司掌握 MOPA 激光器行业 Know-How，MOPA100-300W 产品是少数实现无毛刺无热影响的 激光器。

公司在 MOPA 激光器动力电池极耳切割工艺理解深刻，效果指标毛刺/热影响区/切速分别为 7μm/50μm/2000mm/s，能较好满足市场对极耳切割性能需求。

公司环形光斑光纤激光器焊接性能优异，有望成为锂电焊接主流。

公司自研的环形光斑激光器因其性能特性在焊接过程中的飞溅可得到有效控制，焊点/焊缝形态稳定，无气孔、爆点等缺陷，目前动力电池顶盖满焊正大量采用这种新型技术，公司技术领先同行，符合产业趋势。

3.3 4680 圆柱电池导入，打开激光加工需求新空间

4680 电池性能全面升级，多家电池厂商扩产。4680 电池在容量、功率、安全性、成本、一致性方面均有提升，直击动力电池发热高、续航差等痛点，是理想的下一代电池方案。多家厂商扩产，根据 CINDA SECURITIES 估算，25 年大圆柱电池需求量有望超过 280GWh。

4680 采用全极耳设计，极耳切割需求进一步扩张。

传统圆柱电池为双极耳设计，分别连接正负极，4680 电池采用“全极耳”结构，通过将极片切割成多个矩形极耳单体再进行揉平，极耳切割需求远多于传统圆柱电池，预计 4680 产品放量将进一步提升极耳切割设备需求。

全极耳极片端面与集流盘的面焊增加了焊接工序和焊接量，对焊接工艺要求也更高。

1）4680 的焊点数量相比 21700 提高五倍以上,单 GWh 电池产线增加了 5 台焊接设备；

2）相比方形电池激光焊接工序从 5 道增加至 7 道。

同时面焊的激光强度和焦距不轻易控制，激光焊接工艺不稳定可能会导致焊穿烧到电芯内部或者没有焊接到位，对激光器/设备工艺能力要求提升。

3.4 23 年锂电池焊接+切割市场规模约 87 亿元，公司导入头部客户、产品进入放量期

我们预计 23-25 年动力电池激光焊接+切割设备市场规模分别为 87、76、70 亿元。

核心逻辑如下：

产能规划：根据新能源产业数据中心统计，23-25 年中国锂电池扩产规划为 1712/2345/2958Gwh。

单 Gwh：根据宁德时代公告，21 年锂离子电池单 Gwh 设备投资额约为 2 亿元，考虑到激光加工技术不断进步，单 Gwh 设备投资额有逐年压缩，预计 22-25 年动力电池代单 Gwh 设备投资额为 1.90/1.81/1.71/1.63 亿元。

激光焊接、切割价值量占比：我们假设激光焊接、切割设备价值量占比为 5%、2%。

工艺技术得到认可，供货锂电终端大客户，实现进口替代。

公司凭借对终端工艺的理解，开始直接对接终端电池厂，22 年 3 月成为宁德时代定点供应商，为其提供 MOPA 脉冲光纤激光器。

此外，公司于 22 年接连获得比亚迪、科达利等动力电池头部企业关于激光器、激光加工工作站以及激光设备的订单，随着在手订单逐步交付，公司锂电激光设备收入有望快速增长。

4.光伏技术迭代加速，多路线布局开辟长期增长点

光伏景气度维持，装机规模稳定增长。受成本、疫情等因素扰动，2022 全年国内新增装机量约 87.4GW，预计 2023 年国内新增装机量将接近 100GW，行业景气度持续高涨。

公司产品在光伏多种技术路线均有应用。

中国目前太阳能电池技术主要包括 PERC、TOPCon、异质结（HJT）、背接触（IBC）及钙钛矿；目前 PERC 为主流路线，TOP Con、HJT 等属于下一代高效电池潜在技术方向，而 IBC 和钙钛矿为未来技术，仍在实验和验证阶段。

公司目前激光器及装备已应用在 PERC、TOP Con 领域，并且向钙钛矿领域进军，有望充分受益光伏领域加工需求。

4.1 PERC 技术：激光掺杂和激光消融为 PERC 电池端的标配技术

激光技术在 PERC 电池端的应用主要包括激光掺杂（SE）、激光消融、激光划片等，其中激光掺杂和激光消融已成为标配性技术：

激光掺杂设备：激光掺杂可提高电极接触区域的掺杂浓度，降低接触电阻，提高转换效率。

激光消融设备：利用激光对钝化膜精密刻蚀，实现微纳级高精度的局部接触，进而提升光电转换效率。

公司在光伏 PERC 技术领域向客户提供激光掺杂设备、硅片开槽激光器。

根据 22 年 9 月 公告，公司 SE 掺杂环节等工艺在客户进行试验、基于 MOPA 平台设计的 PREC 光纤绿激光器已开始小批量供货。

4.2 TOPCon 技术：N 型电池重要技术路线之一，公司设备有望受益

N 型电池扩产 N 型电池逐步替代 P 型电池，N 型 TOPCon 电池不断扩产。随着 TOPCon、IBC、HJT 等 N 型电池量产转化效率提升，叠加设备国产化度持续提升带来的投资成本下降，N 型电池经济性开始突出，迭代进程进入加速期。

根据 SMM 预测，2026 年我国 N 型（TOPCon+HJT）产 能将达 405GW，其中 TOPCon 占比 76%。

TOPCon 路线下，激光主要应用在硼扩散+SE 环节，该环节技术壁垒高。相比于传统 TOPCon 单纯硼扩散工艺，激光技术的加工可与其结合成 SE 环节，将电池转换效率提升 0.3%。

TOPCon SE 工艺的核心难点为：

1）硼掺杂难度高，需要更高功率激光器：硼在硅的固溶度低于磷，掺杂难度更高，在推进时需求更高的能量，需要更高功率激光器；

2）激光掺杂激光功率精度掌控难度大，激光功率过高或过低均会影响后续工艺。

我们预计 23-25 年 TOPCon SE 硼掺杂设备市场规模为 5.7/5.6/2.6 亿元。核心逻辑如下：

TOPCon 产能：根据 Infolink 数据，22-25 年 N 型 TOPCon 电池产能为 74、149、224、260GW，新增产能为 64、75、75、36GW。

单 GW TOPCon 硼掺杂设备价值量：根据帝尔激光公告，不同客户对于硼参杂设备的方案不同，单 GW TOPCon 硼掺杂设备价值量 700-800 万元，我们假设 22 年单 GW 价值量为 780 万元，随着 TOPCon 硼掺杂设备技术提升，预计单 GW 激光设备价值量有望下滑，假设单 GW 价值量每年下滑 2%，预计 23-25 年单 GW TOPCon 硼掺杂设备价值量为 764、749、734 万元。

公司自研 TOPCon SE 激光一次硼扩的激光光源已经量产并交付，成功切入 N 型电池片赛 道。随着掺杂工艺进一步成熟，激光 SE 硼掺杂设备渗透率有望进一步提升，该设备有望成为 TOPCon 高效产线标配设备。

公司 TOPCon SE 激光一次硼扩的激光光源可实现近无损、高效率掺杂，能有效提高电池效率，有望受益于 TOPCon 产能爆发带来的配套需求。

4.3 钙钛矿：下一代光伏电池材料，公司交付全球首套钙钛矿模切设备

钙钛矿有望成为下一代光伏电池材料，转化效率有望再上新台阶。

1）晶硅转化效率逼近理论值，光伏转化效率提升需要从材料端入手：过去十年PERC晶硅电池从18%提升至23%，N 型电池效率也逐步接近极限；

2）理论效率高且提效进展快：钙钛矿与晶硅叠层后理论效率高达 45%，较 TOPCon 电池高 16.3pct；同时钙钛矿电池实验室转换效率在 14 年中提高了 25.2pct，超过晶硅电池近 70 年的效率提升幅度。

激光划线刻蚀是钙钛矿电池必不可少的工序，激光刻蚀机在钙钛矿电池中的主要用途为 P1、P2、P3 划线及 P4 清边，其目的是分割电池区域，形成串联电池，增大电压。

刻蚀工艺决定电池质量，存在较高技术壁垒：1）控制激光划线的线宽，从而减少死区面积，增大电池有效使用面积；2）控制划线深度，在对下一层激光刻蚀的同时保证不伤及上一层级，否则会影响其导电性及光电转换效率。

根据公告，公司钙钛矿二代方案，涵盖 P1-P3 薄膜划切工艺段及 P4 清边工艺四台设备及前后小型自动化设备，随着新方案逐步渗透，有望受益于行业扩产。

下游厂商扩产迅速，钙钛矿产能有望逐年提升。

22 年是钙钛矿发展元年，目前已有协鑫光电、纤纳光电、极电光电等建成百兆规模产线，并发布扩产规划，预计未来几年多家厂商将具有 GW 级钙钛矿产线。

公司交付全球首套定制化柔性钙钛矿膜切设备，产品有望逐步进入批量交付期。根据公司公众号披露，公司为大正微纳提供全球首套柔性钙钛矿模切设备，产品已通过验收并进入正式生产使用。

5.光学设备：不断拓宽应用边界，XR&模组检测双轮驱动

5.1 公司 XR 光学检测设备认可度高，有望受益于市场需求提升

全球 XR 设备行业高速增长，25 年出货量有望达到 3800 万台。随着苹果、meta 等巨头纷 纷入局头显领域，行业发展开始加速，根据 Wellsenn XR 预测，XR 设备的全球出货量有望从 2022 年的 1028 万台提升到 2025 年的 3800 万台，期间 CAGR 为超过 50%。

XR 设备制造过程中会带来成像畸变、瞳孔游移及鬼影等新的测试需求。XR 相比于普通显 示设备除了需测试亮度和色彩等指标，由于其佩戴式近眼显示的特点，带来的成像畸变、瞳孔游移、镜片焦距、双目一致性及鬼影等独特的检测需求。

公司产品应用于 VR/AR 透镜成像畸变检测，22H1 公司 XR/VR 检测设备取得客户订单。

根据公告，公司 VR/AR 眼镜模组测试机可应用于 VR/AR 透镜成像畸变检测，并可以兼容头戴式眼镜成品和单眼模组阶段产品的检测，22H1 已经获得客户订单，未来随着客户测试需求的不断提升，订单有望持续增长。

5.2 VCSEL 模组检测：检测性能优良，批量供货手机大客户

VCSEL 模组自动化全面检测设备可以实现同时多工序检测，批量供货大客户。

公司 VCSEL 高度集成化的设计方案可以同时进行光电流电压检测、近场检测、远场检测、针对 ToF 模组的时域响应检测、VCSEL 二维码读取等工序，同时自动上下料的方案设计满足客户超高检测速度的需求。

根据公告，公司已为手机大客户定制研发的 VCSEL 前道、收发检测设备，并且在已于 22 年批量供货。

5.3 摄像头模组检测：入股睿晟自动化，完善 AA 摄像头模组检测水平

摄像头模组精密元件较多，精度要求高，检测需求较多。摄像头模组涉及到镜头、滤光片、 感光芯片等众多的精密元器件，需要通过严格按照工序要求精准的配合和贴附，需要对外观擦伤、脏污、斑点、灰尘、色差及痕迹等数十项外观缺陷进行判断，以及对钢片高低差、涂胶高度、模组高低差等做高精度测量。

AA 制程设备灵活性强、准确度高，高端模组检测对其依赖性更强。相对于传统摄像头制 程，AA 设备六个自由度来对模组的装配进行调整，更加灵活且准确性更高，未来高端摄像头模组对 AA 制程需求更大，随着 OIS（光学图像稳定器）、双摄像头、3D Sensing（三维传感）等高端应用推进，传统制程已经无法满足镜头组装与传感器相对定位的准确性，必须采用 AA 制程的主动对准机制才能较好地生产制造。

投资睿晟自动化，提升摄像头检测 AA 制成技术，顺应产业趋势。根据公告，公司出资 2000 万元人民币的价格受让睿晟自动化 20%的股权，能力拓展至摄像头模组检测业务。

睿晟自动化具有 AA 校准技术及机器视觉等核心技术，客户资源优质；公司与睿晟自动化在光学模组检测领域中，属于前后道工序制程关系，在技术能力上和客户资源上能形成良好互补。

6.盈利预测与报告总结

我们预计 22-24 年公司的营业收入为 11.84/19.24/25.55 亿元，同比增长-1.30%/65.56%/32.76%；归母净利润为0.97/1.93/2.70亿元，同比增长6.52%/98.70%/39.77%，对应 EPS 为 1.04/2.06/2.70 元。

6.1 收入、毛利率预测：

1、激光器业务：

受下游新能源、光伏、XR 等领域需求提振，公司激光器产品有望迎来高速增长，预计 22-24 年激光器收入为 6.35/8.22/10.87 亿元，毛利率为 28.9%、30.7%、32.0%。

激光器业务毛利率提升的核心逻辑为：

1）高毛利率 MOPA 脉冲激光器、固体激光器推进顺利，收入放量有望带动整体激光器盈利能力：公司 MOPA 脉冲激光器成功供货宁德时代，有望充分受益下游锂电设备激光加工需求，行业格局良好，毛利率有望维持高位，预计未来几年 MOPA 激光器和固体激光器收入稳步增长。

2）低毛利率连续光纤激光器战略收缩，收入占比预计下滑：通用连续光纤激光器市场价格战激烈，根据 22 年中报披露，公司在 22Q2 开始逐渐收缩用于激光切割应用的连续光激光器生产，重心转向激光焊接领域的连续激光器，预计 22-24 年连续激光器收入小幅下降，收入占比有所下滑。

2、激光/光学智能装备业务：

a.营收：下游锂电、光伏、XR 检测等多领域需求驱动，公司成功供货宁德时代、比亚迪、苹果等多家企业，预计公司在手订单充足，我们预计 23-24 年公司激光/光学智能装备业务收入增速为 122%/36%，对应收入为 9.95/13.5 亿元。

b.毛利率：我们认为公司在动力电池领域领域技术壁垒较高，预计呈现较高的盈利能力，随着新能源业务占比提升，整体毛利率水平有望维持高位，预计 22-24 年该业务毛利率保持在 41%。

3、光纤器件：

1）营收：假设该业务收入维持稳定，预计 22-24 年该业务收入为 0.4/0.4/0.5 亿元。

2）毛利率：公司开始转供海外，毛利率较高，我们预计 22-24 年毛利率维持 32%。

费用率预测：销售、管理费率：

1）销售费用率：考虑到公司在新领域业务拓展，销售费用预计随收入规模增长，预计销售费用率维持在 6.6%。

2) 管理费率：随着规模效应不断凸显，公司管理费用率有望逐步压缩，预计 22-24 年公司管理费率为 7.0%、6.5%、6.5%。

3）研发费率：考虑到公司开辟新领域需要投入研发，预计 22-24 年研发费率维持在 11%。

6.2 报告总结

预计公司 2022-2024 年归母净利润为 0.97/1.93/2.70 亿元，对应 PE 分别为 54/27/20 倍。

我们选取帝尔激光、德龙激光、锐科激光、大族激光作为可比公司。参考可比公司估值，考虑到公司产品在光伏、锂电等行业收入有望高速增长，给予公司 2023 年 35 倍 PE，合理估值为 67.6 亿元、对应股价 72.1 元。

7.风险提示

7.1 新能源业务拓展不及预期。公司在新能源领域积极切入前沿领域研发，公司存在随着入局者增加，竞争加剧对新业务拓展造成不利影响。

7.2 下游需求不及预期的风险。公司光学检测、半导体激光设备等与下游行业周期相关性较大，若下游景气度低迷，会对公司业绩产生不利影响。

7.3 原材料上涨风险。公司产品原材料成本占比较大，受外部环境扰动，剥模器、合束器和泵浦源等供应商产能、运输受到影响，可能会存在原材料上涨的风险，导致公司盈利能力受损。

7.4 限售股解禁风险。公司 23 年 5 月解禁限售股 3865.01 万股，占解禁后流通股比例的 41.20%，限售股解禁具有交易风险。

7.5 人民币汇率波动风险。21 年公司海外收入占比约 31%，若人民币汇率大幅波动，可能 导致公司业绩受到影响。